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Valutazione pre-money: cos’è, come si calcola, perché è importante per il crowdfunding

Valutazione pre-money: cos’è, come si calcola, perché è importante per il crowdfunding

La valutazione preliminare del valore di una startup, o più genericamente di un’impresa, si chiama pre-money valuation ed è un parametro fondamentale per avviare una campagna di equity crowdfunding di successo. Il valore pre-money viene stabilito prima che la società raccolga nuovi capitali da investimenti terzi, effettuati da venture capital o business angel. Capitali necessari (ad esempio) a iniziare o aumentare la produzione, sviluppare idee, crescere in mercati esteri, assumere nuovo personale, eccetera.

La valutazione pre-money determina l’ammontare delle quote da cedere a ciascuna persona che sceglierà di partecipare all’operazione di finanziamento. È quindi un vero e proprio punto di partenza per conoscere, una volta raccolti gli investimenti attraverso l’aumento di capitale, la quota societaria. Il nuovo valore dopo il crowdfunding prende invece il nome di post-money valuation.

La valutazione pre-money determina l’ammontare delle quote da cedere a ciascuna persona che sceglierà di partecipare all’operazione di finanziamento

Se siamo startupper, molto probabilmente non saremo in grado di effettuare una valutazione pre-money, ma è importante sapere come viene ottenuta per essere sicuri che il futuro della propria startup stia andando nella direzione voluta.

Un delicato equilibrio

La valutazione pre-money di una startup è un elemento fondamentale per chi deve decidere se credere o meno nel business di una società innovativa. Per questo una valutazione coerente va a beneficio di entrambe le parti in gioco, startupper e investitori. Consente, infatti, di fondare le basi per una equity story solida della società e mantiene il giusto equilibrio tra soci investitori e soci fondatori. Equilibrio che va protetto e studiato a tavolino.

Una valutazione pre-money coerente è vantaggiosa sia per i soci fondatori sia per i nuovi investitori

Ovviamente, i fondatori punteranno a una pre-money buona, che renda il più possibile appetibile la loro startup e ne valorizzi asset strategici e potenzialità. Ma una valutazione preliminare non dovrebbe mai essere né troppo alta né troppo bassa. Nel primo caso si rischia che la società, dopo la prima raccolta di capitali, non sia più in grado di raccogliere ulteriori fondi da investitori qualificati e professionali, come i venture capital, perché vengono considerate “fuori mercato”.

Nel secondo caso, invece, andando incontro ai successivi round di finanziamento (di solito fondamentali per proseguire nel percorso di crescita) i fondatori si potrebbero trovare ad avere troppo poche quote della società, perdendo potere e interesse nel proseguimento dell’attività imprenditoriale. In parte questo problema può essere risolto impedendo a una quota parte degli investitori il voto nel consiglio di amministrazione.

Una valutazione, tanti sistemi per ottenerla

Purtroppo non esiste un metodo unico e riconosciuto da tutti gli operatori del settore per ottenere una pre-money evaluation. Si possono utilizzare diversi approcci più o meno complessi da applicare, che contemplano una certa dose di soggettività. In poche parole: bisogna selezionare uno dei tanti metodi disponibili o più metodi in combinazione e decidere di affidarsi alle scelte fatte. Alcuni sistemi sono più adatti di altri a seconda della fase di sviluppo della startup. E saperli individuare aiuta a minimizzare l’arbitrarietà del risultato finale.

La pre-money valuation può cambiare in modo significativo a seconda del sistema utilizzato per calcolarla

Va sottolineato che la pre-money valuation piò cambiare in modo significativo a seconda del sistema utilizzato per calcolarla, soprattutto quando si stanno analizzando start-up in fase molto iniziale di sviluppo, che non hanno la possibilità di dimostrare alcuna crescita. Magari devono ancora cominciare a vendere. I business plan e i documenti di molte start-up che si affacciano al crowdfunding per richiedere i primi finanziamenti consentono di ragionare solo su proiezioni e ipotesi di fatturato. Anche per questo, elementi come fatturato e conto economico spesso non rientrano nelle metriche per ottenere la valutazione pre-money di una startup.

Pre-money  per le startup ai primi passi

Le startup in fase pre-seed e seed vengono considerate più o meno appetibili in base alla loro capacità di convincere gli investitori sulla bontà della business idea. Oltre che basandosi sulle possibilità di generare crescita in futuro. Spesso, di conseguenza, vengono valutate partendo dalla quantità di fondi che intendono chiedere, di cui hanno bisogno nei successivi 15-18 mesi. Perché? La quota di soldi necessaria è misurabile e non trattabile: è il minimo che serve alla società per andare avanti nel breve periodo.

Ciò che non è determinato è, invece, la quota che la startup cederà all’investitore in cambio dell’investimento. Gli esperti di business development consigliano una percentuale compresa il 5% e il 20% del valore complessivo della società. La cifra esatta all’interno di questa forbice verrà stabilita in base ad alcuni parametri:

  • potenzialità di crescita della startup
  • metriche che riguardano valutazione del team, eventuali clienti già acquisiti, trazione, eccetera.
  • confronto con la valutazione di startup simili

ESEMPIO: Se l’investimento richiesto parte da un minimo di 100.000 euro allora la valutazione pre-money sarà tra 500.000 mila euro (per il 20% della società) e 2 milioni di euro (per il 5%).

Il Venture Capital Method

Le startup che chiudono un primo round di investimenti vengono spesso valutate con un metodo riconosciuto dalla maggior parte degli operatori di settore, che si chiama Venture Capital Method.  Più complesso del sistema empirico descritto nel paragrafo precedente, è stato nel 1987 e sperimentato in prima battuta dai professori della Harvard Business School. Questo calcolo si basa sul Return On Investment (ROI) atteso e sul Terminal Value. Il primo è l’indice di redditività del capitale investito. Il secondo misura il prezzo di vendita della startup atteso dopo un periodo compreso tra 5-8 anni.

Poiché il  ROI è uguale al rapporto tra Terminal Value e Valutazione Post-money possiamo dire che

Valutazione Post-money = Terminal Value / ROI Atteso

Terminal Value e Metodo dei Multipli

Individuare il Terminal Value però non è così semplice. Quando si tratta di startup usare i flussi di cassa futuri (come accade per le aziende tradizionali) è poco funzionale, poiché sono difficili da prevedere. Si usa più spesso, invece, il Medoto dei Multipli, che si basa su indicatori che stimano il valore della società in base a quello di aziende simili. Perché?

L’ipotesi di fondo è che aziende simili forniscono un punto di riferimento molto attendibile per la valutazione della società target, perché condividono le principali caratteristiche aziendali e finanziarie.

Il Metodo dei Multipli si articola in 5 fasi:

  1. Selezionare il campione delle società comparabili
  2. Scegliere i multipli e le fonti informative
  3. Calcolare i multipli
  4. Confrontare le società selezionate
  5. Determinare il Valore della startup target tramite Venture Capital Metodo.

Aziende simili forniscono un punto di riferimento molto attendibile per la valutazione della società target

La selezione di aziende simili

La parte più difficile è forse quella di individuare un campione di società comparabili, almeno tre (ma se sono di più è anche meglio). Le aziende del campione devono essere il più possibili somiglianti a quella di cui si cerca di trovare il Terminal Value, soprattutto per quanto riguarda settore di appartenenza, dimensioni, mix di prodotti e potenziale profittabilità. Ma anche per profilo di crescita e canali di distribuzione dei prodotti (o servizi). Possono essere individuate pure nei mercati esteri, cosa che però rende molto più difficile l’operazione di comparazione. Meglio che siano anche geograficamente equiparabili.

Società comparabili condividono le principali caratteristiche aziendali e finanziarie

Come effettuare la ricerca? Attraverso tutti i documenti e i materiali che si possono reperire sulle società selezionate, dai bilanci ai rendiconti periodici, passando per prospetti dedicati agli investitori e report delle agenzie di rating.

In pratica si scava a ritroso nel tempo per vedere qual è stata la storia delle società e capire se sono effettivamente paragonabili a quella di cui si cerca di definire il valore futuro. I dati possono essere messi a disposizione da agenzie specializzate. Alcune pubblicazioni dedicate riportano trimestralmente gli indici di multipli di mercato storici di aziende italiane, distinte per settore economico. Infine sono molto utilizzati i servizi di informazione finanziaria come quello offerto da Bloomberg. Scelte le società, i parametri che le riguardano serviranno a definire il valore di vendita della startup target a 5/8 anni.

Ovviamente, sul mercato non esistono due aziende uguali, quindi la selezione delle attività comparabili è più “arte” che “scienza”.

Sul mercato non esistono due aziende uguali, quindi la selezione di quelle comparabili non è una scienza esatta

Scegliere e calcolare i Multipli

Cosa sono a conti fatti i Multipli? Sono numeri che mettono in relazione alcuni parametri aziendali selezionati. Come ad esempio EV (enterprise value) / Sales (fatturato) oppure P (Price) / BV (Book value). L’obiettivo è quello di calcolare le principali statistiche finanziarie, gli indici di bilancio e i multipli per il campione delle comparabili selezionate.

Si potrà proseguire con la determinazione del Terminal Value della startup solo dopo aver compilato tabelle analitiche per tutte le aziende del campione. In pratica si effettua il confronto tra il gruppo delle comparabili e la startup target sulla base dei principali indicatori di performance economica e finanziaria.

Si confrontano tutte le aziende in gioco in base ai principali indicatori di performance economica e finanziaria

Il ROI atteso

Ora che abbiamo chiarito come arrivare al Terminal Value è necessario definire il ruolo dell’anticipated ROI (o ROI Atteso). Questo valore dipende dalla rischiosità dell’investimento. Chi è del mestiere si aspetta che 8/9 investimenti su 10 falliscano o non siano in grado di offrire un ROI superiore all’uno per, che consente il recupero completo dell’ammontare investito senza guadagno alcuno.

Perciò tutti gli investimenti, prima di essere effettuati, devono essere potenzialmente in grado di offrire un ritorno tra dieci e venti volte il valore investito, se dovessero andare a buon fine, per ripagare l’investitore del suo rischio.

ESEMPIO: Supponiamo un ROI atteso pari a 20x e un Terminal Value pari a 50 milioni di euro.

La formula diventa:

Post-money = 50 M di € / 20 = 2,5 M di €

Il rapporto tra pre-money e post-money

Se in generale non esiste una ricetta univoca per calcolare il valore pre-money, esiste però una formula matematica che ci consente di mettere in relazione pre-money, investimento e post-money, per avere più chiaro in mente cosa succede alle quote. Indichiamo con la sigla Qpm la quota post money e con I l’importo dell’investimento. Poi nominiamo Vpre la valutazione pre-money e Vpost quella post money. Il rapporto tra le varie voci è dato dalla formula

Qpm = I/Vpost

Con Vpost = I+Vpre

ESEMPIO:

Valutazione pre-money (Vpre)= 4.000.000 €

Importo dell’investimento (I)= 500.000 €
La valutazione post-money risulta (Vpost)= 4.500.000 €

La quota post-money (Qpm) è pari quindi a 11,11% (circa)

 

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