Anthropic e la stretta sugli SPV: cosa sta cambiando nel venture capital tech

Anthropic, una delle più importanti aziende nel settore dell’intelligenza artificiale, ha recentemente fatto notizia per la sua posizione decisa contro gli SPV (Special Purpose Vehicle) nella sua attuale raccolta fondi. L’azienda ha imposto ai suoi investitori di dichiarare esattamente come stanno finanziando i propri impegni, riducendo anche significativamente le allocazioni per investitori storici come Menlo Ventures, che in precedenza avevano utilizzato strutture SPV per le loro operazioni.

Questa linea dura non è completamente inedita, anche se resta piuttosto rara. Anthropic si inserisce in un gruppo d’élite di aziende tech pre-IPO ad alta crescita che stanno tracciando un solco netto rispetto a questi strumenti di investimento.

Il precedente di Anduril

Un esempio lampante di questo cambiamento è rappresentato da Anduril, azienda attiva nella tecnologia per la difesa. Durante il round di finanziamento Serie E nel 2022, Anduril aveva in cap table almeno cinque SPV diretti, accessibili anche agli investitori privati. Tuttavia, tra il 2024 e il 2025, l’azienda ha cambiato completamente rotta: ora vieta esplicitamente l’uso degli SPV e ha comunicato pubblicamente che eventuali investitori che utilizzino strutture SPV non dichiarate rischiano la revoca immediata delle proprie allocazioni.

Chi invece li abbraccia

Dall’altro lato dello spettro ci sono realtà come Firefly e Apptronik, insieme a centinaia di altre aziende in rapida crescita, che hanno adottato con favore il capitale proveniente dagli SPV, anche nelle fasi avanzate di finanziamento. Alcuni emittenti hanno addirittura consentito che questi veicoli costituissero una porzione significativa dei round di investimento, dimostrando che la percezione negativa degli SPV non è affatto universale.

Perché alcune aziende evitano gli SPV?

1. Creazione di scarsità artificiale

Controllare la liquidità sul mercato secondario può aumentare la domanda per le azioni primarie. Gli SPV creano mercati secondari “ufficiosi”, difficili da monitorare. Le vendite dirette di azioni richiedono l’approvazione dell’azienda e spesso includono un diritto di prelazione che permette al team o agli investitori esistenti di acquistare prima che le azioni vadano a terzi. Gli SPV, aggirando questi meccanismi, minano la trasparenza e possono alterare le dinamiche di mercato.

2. Rischio di fuga di informazioni

Ogni gestore di SPV diventa un nuovo destinatario di informazioni sensibili – finanziarie, strategiche e competitive. Nella pratica, queste informazioni vengono poi spesso condivise in modo esteso per attrarre capitali. A differenza degli investitori diretti, i gestori SPV hanno legami più deboli con l’azienda e minori incentivi reputazionali a mantenere la riservatezza.

3. Controllo del cap table e immagine pubblica

Le strutture SPV multilivello (singolo, doppio e persino triplo strato) con commissioni di gestione sovrapposte e carried interest possono generare cattiva pubblicità. Sui social, queste strutture complesse vengono spesso esposte, suggerendo che gli insider stiano cercando di massimizzare i propri ritorni a scapito dei piccoli investitori. Inoltre, gestire dozzine di gestori SPV comporta un carico amministrativo maggiore e può far entrare nel capitale soggetti indesiderati, come concorrenti o investitori con reputazioni problematiche.

4. Potere contrattuale e oversubscription

In ultima analisi, il vero motore delle restrizioni agli SPV è il potere contrattuale. Anthropic ha raccolto più capitale di quanto inizialmente previsto, potendo permettersi di selezionare solo gli investitori più strategici. Quando c’è molta domanda, le aziende possono essere selettive e rinunciare agli SPV. Tuttavia, per la maggior parte delle startup, questa leva non esiste e l’apertura agli SPV resta una scelta pragmatica.

I vantaggi degli SPV per la maggior parte delle startup

Nonostante le critiche, gli SPV continuano a offrire vantaggi significativi, soprattutto per le aziende che non hanno un’elevata visibilità o una domanda esagerata.

• Velocità nella raccolta: I gestori di SPV possono mobilitare capitali più rapidamente rispetto ai tradizionali processi di raccolta, anche con soglie di due diligence inferiori.

• Meno complessità negoziale: Lavorare con un lead syndicate elimina la necessità di trattative multiple. I capi sindacato, di norma, non richiedono seggi nel board o strutture di proprietà complesse.

• Accesso a capitale meno sensibile al prezzo: Gli investitori retail, spesso inclusi negli SPV, sono meno focalizzati sulla valutazione rispetto ai VC istituzionali, consentendo talvolta valutazioni più elevate.

• Reti ad alto valore: Gli SPV ben gestiti aggregano operatori di valore – founder, executive e professionisti del settore – che possono portare un contributo più diversificato rispetto a un fondo VC singolo.

Conclusione? Dipende dal contesto

La scelta di accettare o meno capitali via SPV dipende dal contesto in cui si trova la startup. Le aziende d’élite come Anthropic e Anduril possono permettersi il lusso di essere selettive, mentre la maggior parte delle startup deve bilanciare esigenze di capitale, velocità e visibilità con le implicazioni di governance e immagine pubblica.

La vicenda Anthropic è emblematica di un cambiamento più ampio: i fondatori oggi hanno più opzioni e strumenti, ma anche maggiori responsabilità nel definire la struttura ideale per la propria crescita.

Cosa è un SPV, Special Purpose Vehicle

Una SPV è una società veicolo, un’entità creata con lo scopo esclusivo di acquistare finanziamenti o altre attività finanziarie da banche o altri intermediari (detti finanziatori cedenti). In cambio di questi acquisti, la società emette titoli negoziabili sui mercati finanziari.

Quando i finanziamenti ceduti erano già registrati presso la Centrale dei Rischi (CR), sarà la società veicolo – e non più la banca originaria – a risultare come soggetto segnalante. Questo significa che, se il proprio finanziamento viene ceduto, nella CR comparirà il nome della società veicolo, non più quello della banca che aveva originariamente concesso il credito.

Il cliente, però, non ha rapporti diretti con la società veicolo, ma con i cosiddetti servicer: intermediari specializzati incaricati di gestire l’incasso dei crediti. Per richieste o contestazioni, il cliente può rivolgersi sia al servicer che alla società veicolo.